Default de la deuda Venezolana: tipos y consideraciones
Guillermo García N.- Posiblemente la mayoría de los venezolanos ha escuchado el termino default de la deuda (suspensión de pagos de sus bonos) República y Pdvsa desde 2016 a la fecha, pero no muchos conocen el significado, tipos y consecuencias que esto trae para la economía y el país como un todo. En tal sentido, en esta ocasión describiré elementos y consideraciones importantes que se deben conocer y tener presentes sobre un tema fundamental y que debe estar evaluándose y en preparación de las estrategias correspondientes por los más calificados expertos en el área de inversión y abogados especialistas que más temprano que tarde habrá que sentarse a negociar con los grandes tenedores, bancas de inversión, multilaterales y fondos de inversión. Esto es un tema para ser manejado por expertos, no solo políticos y gobernantes de turno.
Tipos y consideraciones
¿Pagar o no pagar? La decisión de hacer default no es solo cuestión de capacidad de pago. Tres factores diferentes entran en juego y la evaluación que se tenga en cada uno de estos afecta el resultado esperado.
La Necesidad. Se refiere a la evaluación costo/beneficio que se haga sobre las consecuencias de dejar de pagar la deuda. Si el incumplimiento pone en riesgo la estabilidad del país más allá del nivel que consideran aceptable.
La Capacidad de pago. Se basa en el flujo de caja y disponibilidad de fondos para realizar los pagos programados. Es el parámetro de decisión más discutido actualmente.
La Voluntad de honrar los compromisos. Se refiere a cálculos menos económicamente tangibles y más políticos: ¿Cuál es el nivel de prioridad que asignan los responsables de la deuda al pago de los bonos dentro de la jerarquía de necesidades de la nación?
Dependiendo de las diferentes combinaciones de estos tres factores, el resultado de la decisión puede ser el default, la reestructuración o el pago de la deuda de acuerdo a las condiciones establecidas. Cuando un emisor toma la decisión de no continuar pagando los bonos de acuerdo a los cronogramas establecidos, varias opciones quedan abiertas. Cada una tiene costos y beneficios diferentes, incluyendo distintos niveles de impacto sobre la credibilidad del país como emisor. Veamos:
Repudio: Consiste en una negativa directa a pagar la deuda y a entrar en negociaciones con los acreedores. Es el escenario más radical y costoso para la futura capacidad de endeudamiento nacional.
Reestructuración: Los responsables del emisor entran en negociaciones con los acreedores y buscan llegar a un acuerdo que implique renegociación de términos. Las concesiones que pueden obtenerse incluyen la reducción del principal a pagar, el cambio en la tasa de interés y/o la modificación de los plazos. Esta negociación se realiza con la intermediación de abogados y expertos financieros y afecta negativamente la futura capacidad de endeudamiento del emisor, ya que marca un precedente.
Reperfilamiento: Este es el escenario menos agresivo para enfrentar problemas con los pagos de la deuda. Implica que el emisor intercambia los títulos existentes por otros que tengan un vencimiento más lejano, usualmente ofreciendo un cupón más alto como incentivo. La aceptación de este proceso es voluntaria para los tenedores. La concentración de los bonos en las carteras de algunos pocos tenedores facilita la negociación de un reperfilamiento, ya que el intercambio puede acordarse con un menor número de representantes de la contraparte.
Espejo de Argentina
La falta de las CAC (Collective action clauses) en los contratos de bonos de PDVSA y la República hacen que los bonos de PDVSA y algunos de la República (VEN2027) no posean estas cláusulas. Esto resulta que en un escenario de default un pequeño porcentaje de los tenedores puede bloquear un proceso de restructuración de la deuda y demandar su pago total a valor facial. (Caso Fondos buitres argentina) Esto provocó que Argentina entrara en un largo y costoso litigio, que finalmente perdiera y que lo alejo por 14 años del mercado de capitales mundial sin obtener financiamiento. Esto sería catastrófico para Venezuela.
¿PDVSA o República como riesgo? Existen diversos factores que apoyan la elección de un emisor sobre el otro (Venezuela o PDVSA). Las Cláusulas de Acción Colectiva y la importancia relativa del emisor. Las Cláusulas de Acción Colectiva (CACs) le permiten al emisor negociar las condiciones de una reestructuración con un porcentaje de tenedores menor a la totalidad de los bonistas, a la cual tendrían que atenerse la totalidad de los tenedores, así no hayan aceptado las condiciones ofrecidas. Esta cláusula sólo aplica para bonos soberanos, por lo que los papeles de PDVSA, al ser una corporación, no cuentan con ella. Asimismo, en el caso particular de Venezuela, hay tres bonos (ambos VENZ’18old, y VENZ’27) cuyo porcentaje requerido es 100%, por lo que para efectos prácticos no cuentan con CACs. Ante un escenario de distressed, o incluso de default como el actual, es preferible tener bonos sin CACs.
Reestructuración y negociación de la deuda
Un factor fundamental en un próximo proceso de recuperación económica de Venezuela es la reestructuración y negociación de su deuda externa. Por ello, he señalado lo indispensable que es evaluar e ir creando el equipo de expertos financieros e inversión, así como abogados especializados y negociadores con experiencia de los mercados de deuda y valores para ir ya trabajando en las estrategias y posibles escenarios. El Gobierno ha dicho que quiere reestructurar la deuda. Debido a la falta de datos recientes del BCV, actualmente se estima que la deuda financiera de Venezuela y PDVSA podría estar en un rango entre $110Bn y $130Bn, mientras que la deuda no financiera (deudas comerciales, proveedores, contratistas, litigios, etc.) podría estar en el orden de los $80Bn.
Sin embargo, una reestructuración de deuda de esta naturaleza, con las condiciones y elementos de restricciones impuestas y de las limitaciones de Venezuela podría ser una de las más complicadas de la historia reciente en los mercados de deuda internacional.
En la próxima entrega les presentaré un update de la deuda venezolana y los cambios positivos que se vienen generando en el mercado internacional como resultado del levantamiento de sanciones para la negociación de los bonos República y Pdvsa en mercado secundario y de las oportunidades para inversionistas con tolerancia al riesgo y que apuestan a extraordinarios retornos.
Asesor Financiero
Presidente Titularizadora Activos TVZ, C.A.
Conformación y manejo de portafolios de inversión en mercado nacional (Fondos mutuales de inversión) e internacional y promotor de nuevos vehículos de inversión en el mercado de valores. Ex Presidente de Casas de Bolsa del mercado de valores nacional y amplia experiencia como gerente general de fondos mutuales de inversión.
